В июле и начале августа продолжился рост доходностей рублевых облигаций на фоне продолжающегося ужесточения ДКП ЦБ РФ. После решения регулятора поднять ключевую ставку 26.07.2024 с 16% до 18% годовых и повышения среднесрочного прогноза по ней, волатильность на долговом рынке усилилась. Сейчас ОФЗ 2Y превысили предыдущий максимум февраля 2022 г. и приблизились к максимуму декабря 2014 г.

С третьей декады мая сохраняется тенденция по расширению спредов по рублевым корпоративным облигациям к ОФЗ 2Y. Особенно этот тренд был выраженным по бумагам сегмента ВДО, у которых более высокий риск ухудшения кредитного качества на фоне текущей жесткой ДКП. С начала июля по 1 эшелону увеличение спреда было умеренным (+21 б. п.), а у 2-го эшелона с третьей декады июля даже наблюдалось его умеренное сужение (+13 б. п. – с начала июля).

Спреды корпоративных облигаций к ОФЗ:

• 1 эшелон (рейтинги: AAA/AA-): 187 б. п. (128 б. п. – среднегодовое значение),
• 2 эшелон: 538 б. п. (рейтинги: A+/BBB-): (380 – среднегодовое значение),

ЦБ РФ 26.07.2024 вероятно повысит ключевую ставку (КС – далее) с 16% до 18% годовых, согласно консенсус-прогнозам аналитиков на фоне неослабевающего инфляционного давления и сохраняющейся высокой кредитной активности. В условиях такого ужесточения ДКП, облигации с плавающими ставками купонов (флоатеры) остаются оптимальными инструментами, позволяющими получать доходность выше, чем у бумаг с фиксированными ставками по купонам, а также по фондам денежного рынка, и депозитам. Рассмотрим – какие из ликвидных флоатеров качественных эмитентов сейчас будут наиболее доходны.

На прошлой неделе активность на первичном рынке облигаций была на выше среднего на фоне умеренного снижения доходностей на вторичных торгах, а также в преддверии вероятного повышения ключевой ставки (КС – далее) ЦБ РФ 26.07.2024. За прошедшие дни большинство эмитентов проводили букбилдинги/размещения в основном по флоатерам.

Знаковым стал букбилдинг по 2-летним Магнит-БО-004Р-06 (AAA), по которым ставка была установлена на уровне КС +100 б. п. (ориентир был – не выше +120 б. п.). Теперь такую премию можно рассматривать, как новый бенчмарк для флоатеров с наивысшими рейтингами. Объем увеличился от 15 млрд руб. до 25 млрд руб.

Остальные бумаги с плавающими купонами зафиксировали премии к КС в пределах 10−30 б. п. ниже максимальных маркетируемых уровней. Отметим, что для бондов сравнительно качественных эмитентов сегмента ВДО с рейтингами BBB+ (как, например, у Аэрофьюэлз) спред сейчас составляет около +340 б. п.

Среди облигаций с фиксированными купонами закрылась книга по Элемент Лизинг-001Р-09 (A) с доходностью 20,15% (при ориентире не выше 20,75%) и дюрацией 1,3 г. Объем был увеличен от 1 млрд руб. до 2 млрд руб. На мой взгляд, такая YTM мало интересна, т. к. обращающийся выпуск ЭлемЛиз1P8 с дюрацией 1,2 г. торгуется с доходностью 20,57%.

С начала июня текущего года усилился рост доходностей юаневых облигаций российских эмитентов на фоне укрепления рубля и ряда других факторов. Сейчас они остались единственным классом бондов на локальном рынке, который продолжает торговаться в валюте номинала (CNY) и с расчетами в рублях, после прекращения расчетов в валюте номинала по облигациям в долларах и евро после 15 мая. Оценим текущую ситуацию по юаневым бумагам и рассмотрим наиболее интересные из них для включения в портфель.

На прошлой неделе на первичном рублевом рынке активность была немного выше среднего, при этом на вторичных торгах сохранилась тенденция умеренного роста доходностей, в преддверии предстоящего 26.07.2024 заседания ЦБ РФ и вероятного повышения ключевой ставки (КС – далее). Букбилдинги в основном проводились по флоатерам, которые пользуются повышенным интересом у инвесторов.

ЛК Практика (A) разместила свой 3-летний флоатер на 1,5 млрд руб. с премией к КС +265 б. п. (ориентир был – не выше +275 б. п.).

Славнефть (AA) закрыл книгу по бонду с 3-летней офертой серии 002P-05 на 10 млрд руб. со спредом к КС +140 б. п., при ориентире – не более +160 б. п.

У флоатера Росэксимбанка (AA)с офертой 3 года премия к КС была зафиксирована на уровне +190 б. п (ориентир – не выше +210 б. п.). Объем был увеличен с 10 млрд руб. до 15 млрд руб. Такой повышенный спред для эмитента с рейтингом AA объясняется его более рискованным профилем и наличием Call-опциона в дату оферты.

Магнит (AAA) закрыл книгу по 2-летнему выпуску с премией к КС +100 б. п. (ориентир – не выше +120 б. п.), а объем повысили от 15 млрд руб. до 25 млрд руб. +100 б. п. к КС – теперь новый ориентир для эмитентов с наивысшим рейтингом.

В феврале 2024 г. Совкомбанк объявил о предстоящей покупке ХКФ Банка (Хоум Банка). Сделка должна быть закрыта до конца текущего года. У обеих кредитных организаций обращаются рублевые и замещающие субординированные долларовые облигации. При этом бонды Хоум Банка торгуются по доходностям заметно выше, чем Совкомбанка. Предстоящее приобретение в конечном итоге сделает обязательства первого, de jure обязательствами второго, что должно привести к сужению между ними спредов доходностей. Разберем, какие ликвидные выпуски данных эмитентов наиболее подходят для идеи по схождению спредов.

Активность на прошлой неделе на первичном рынке рублевого долга была невысокой на фоне умеренного роста доходностей на вторичных торгах из-за усиливающихся опасений по повышению ключевой ставки (КС – далее) ЦБ РФ 26.07.2024.

Наиболее интересным стал букбилдинг по 3-летнему флоатеру с амортизацией ЛК Европлан, по которому итоговая ставка месячного купона составила КС +190 б. п., при ориентире не выше +210 б. п. Объем был увеличен с предложенных от 5 млрд руб. до 12 млрд руб.

Остальные выпуски были с фиксированными ставками купонов, эмитентов сегмента ВДО (Ред Софт, ГлобалФакторингНетворкРус, Бизнес-Лэнд и МФК Фордевинд), по некоторым из которых в первый день размещения не удалось реализовать весь предложенный объем.

На текущей неделе следует обратить внимание на предложение, прежде всего, флоатеров сравнительно качественный эмитентов.

Славнефть (АА) предложит флоатер с 3-летней офертой на 10 млрд руб. с ориентиром по ставке ежемесячного купона – КС не выше +160 б. п. Учитывая, что недавно минимальная премия к бенчмарку для эмитента с рейтингом AAA была установлена на уровне +105 б. п. (Металлоинвест), а по ЛК Европлан (AA) спред был установлен − +190 б. п., бонд Славнефти может быть привлекателен с премией не ниже +150 б. п., на наш взгляд.

С начала мая возобновился рост доходностей рублевых облигаций, обусловленный возросшими ожиданиями дальнейшего повышения ключевой ставки ЦБ РФ. Текущие уровни доходностей приблизились к предыдущим максимумам, наблюдавшимся весной 2022 г.

С третьей декады мая сохраняется тенденция по расширению спредов по рублевым корпоративным облигациям. Особенно этот тренд был выраженным по бумагам 2-го эшелона и ВДО, у которых более высокий риск ухудшения кредитного качества на фоне текущей жесткой ДКП ЦБ РФ.

Спреды корпоративных облигаций к ОФЗ:

• 1 эшелон (рейтинги: AAA/AA-): 159 б. п. (120 б. п. – среднегодовое значение),
• 2 эшелон: 515 б. п. (рейтинги: A+/BBB-): (355 – среднегодовое значение),
• ВДО (рейтинги: BBB/B-): 741 б. п. (540 б. п. – среднегодовое значение).

Участники рынка прогнозируют повышение бенчмарка на заседании регулятора 26.07.2024 с 16% до 17−18% годовых. Это уже во многом заложено в котировки облигаций. До появления четких признаков снижения инфляционного давления и смягчения ДКП, спреды будут оставаться выше среднегодовых значений, на наш взгляд.

С начала мая текущего года рублевые корпоративные облигации заметно выросли по доходностям вслед за ОФЗ на фоне возросших ожиданий дальнейшего подъема ключевой ставки ЦБ РФ. В результате доходности приблизились к максимумам весны 2022 г. При этом спреды к госбумагам расширились, особенно заметно по ВДО – до 740 б. п. (среднегодовое значение – 540 б. п.).

В последние два месяца инвесторы закладывали в котировки облигаций вероятность повышения регулируемой ставки до 17−18% годовых. О таком сценарии на предстоящем заседании ЦБ РФ 26.07.2024 практически прямо стало говорить руководство регулятора.

Текущие уровни доходностей корпоративных рублевых бумаг выглядят довольно привлекательно учитывая, что ужесточение ДКП уже во многом учтено в ценах. Посмотрим на список потенциально интересных облигаций с фиксированными купонами для включения в бондовый портфель.

Критерии выборки:

• В выборку попали сравнительно ликвидные облигации с фиксированными купонами доступные для неквалифицированных инвесторов с доходностями выше ключевой ставки (от 16%).

Активность на прошлой неделе на первичном рынке рублевых облигаций была невысокой, несмотря на некоторое коррекционное снижение доходностей на вторичных торгах. Растущие опасения нового подъема ключевой ставки (КС – далее) ЦБ РФ 26.07.2024 способствуют сохранению популярности флоатеров.

Прежде всего отметим сбор заявок по 2,5-летнему флоатеру Металлоинвест ХК-001-08 на 10 млрд руб., где итоговая ставка купона оказалась − КС +105 б. п., при маркетировании премии не выше +120 б. п. Спред к бенчмарку +105 б. п. теперь может стать новым ориентиром для успешных размещений бумаг эмитентов с наивысшим рейтингом – AAA.

РУСАЛ (A+) также успешно провел букбилдинг по 3-летнему флоатеру с финальной ставкой – КС +220 б. п. (изначальная премия: +250 б. п.), предназначенного только для квал. инвесторов. Объем был увеличен с изначальных от 15 млрд руб. до 30 млрд руб.

Активность на первичном рынке на текущей неделе ожидается на среднем уровне. В основном будут размещать свои бумаги с фиксированными купонами эмитенты сегмента ВДО: Ред Софт, Глобал факторинг нетворк Рус и УК Бизнес-Лэнд.